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    不动产投资对产寿险公司投资收益影响的差异化分析

    时间:2020-01-07 10:06 来源:【青岛市保险学会】
            [ ] 随着保险投资政策逐步放开,不动产投资已经成为保险投资组合中的重要部分,成为保险投资收益的重要来源。产寿险公司保险资金由于资金来源、数量的不同,在投资要求、投资工具上有所差异,其不动产投资策略也存在差异。选取2016年我国保费收入排名前十的产寿险共20家保险公司在2010年至2016年的的面板数据,选择保险投资收益作为被解释变量,投资性房地产作为不动产投资的替代变量作解释变量,交易性金融资产等作为控制变量,分别对寿险公司与财险公司进行面板数据回归,经过单位根检验数据的平稳性后,通过Hausman检验判定对寿险公司构造固定效应模型进行解释,对产险公司构造随机效应模型进行解释。回归结果显示,投资性房地产对产寿险投资收益均具有正的效应,但产险公司投资性房地产对产险公司的投资收益的影响更为显著,据此为我国产寿险公司提高投资收益率提出相应对策建议。
    [关键词] 产险;寿险;投资性房地产;投资收益;面板数据

           一、引言
          
     我国的保险业在上世纪八十年代复办以来经历了长达三十多年的高速增长,根据中国保险年鉴的统计数据显示,2017年保险资金可运用余额达149206.21亿元,较年初增长11.42%。如此庞大的保险资金可运用余额数字,不仅反映出我国保险公司未来良好的发展前景,也对我国保险公司优化投资组合配置提出更高的要求。
           按照我国监管部门的要求,保险资金投资不动产类资产的账面余额占保险公司上季度末总资产的监管比例不得高于30%。根据中国保险年鉴的统计数据显示,2017年保险总资产为16.75万亿,这也就意味着最多可有约5万亿的保险资金可投资到不动产类资产中。考虑到财产保险公司与人寿保险公司在可运用资金的来源、久期、规模等方面的差异,两类保险公司在投资要求、投资工具上也均有所不同,因而,两类公司不动产投资也必然采取不同的投资策略。
           Hoesli, Lekander, and Witkiewicz. (2008)对保险资金投资组合中加入不动产后,投资组合的整体收益率明显上升。Bailey(1862)就认为相比财产保险公司的保险资金投资,寿险资金投资可以参与到久期长、投资规模更大的品种投资中。Hart-zell(2013)认为,保险资金投资不动产的理想投资比例应保持在 3%至11%之间。在产寿险差异方面,史晓宇(2014)[5]通过分析国际主要保险集团不动产投资物业类型,提出寿险公司应该偏重经营型物业的投资,以匹配寿险资金负债的长期性,而产险公司应当侧重开发型物业的投资,以获取物业出售的相对短期收益。
           二、我国产寿险投资不动产现状比较
           财产保险公司与人寿保险公司在资金来源、资金规模、投资久期、以及对投资流动性的要求存在差异,也导致两类公司在不动产投资方面存在差异。在全球保险公司财务分析库收录的中国保险公司中,人寿险公司59家,产险公司32家。从参与投资的公司数量来看,截至到2017年12月底,在所披露的产寿险投资主体中,并非所有保险公司都参与了不动产的投资,投资主体仍以寿险公司为主,寿险参与不动产投资的主体数量已经由2010年的8家扩大到2016年底的23家,约占总寿险披露公司数量的38.98%,参与投资不动产投资的产险投资主题数量由2010年的0家增长为2016年的9家,约占总产险披露公司数量的28.13%。
           将投资结构分为债权、投资基金、房地产及其他投资四大类,产寿险保险公司资金运用结构如图1和图2所示。图中可以看出,产寿险公司投资房地产的数量均在2011年开始快速上升。图1显示2010年寿险公司房地产投资占比0.87%,此后逐年上升,2016年达到3.14%;图2显示产险公司由2010年无房地产投资到2016年占比达到3.96%。

           图1 2010-2016年我国59家寿险公司保险资金运用结构
           数据来源:全球保险公司财务分析库

           图2 2010-2016年我国32家产险公司保险资金运用结构
           数据来源:全球保险公司财务分析库
           在2010年至2016年整个观测期内,寿险公司的不动产投资占比总体上低于产险公司的不动产投资。寿险公司直接投资不动产在投资组合中占比平均值约为1.87%,产险公司直接投资不动产在投资组合中占比平均值约为4.36%,其中2013年较2012年提高了8.97个百分点,接近10%,这可能与2012年监管部门发布的《关于保险资金投资股权和不动产有关问题的通知》将2010年发布的投资不动产合计额,不得高于上季度末总资产的10%提高到了20%增加了保险公司投资不动产的可操作空间有一定关联。
           以下将选择使用保险公司财务报表数据对产寿险的不动产投资对其投资收益影响的差异进行分析。
           三、模型的设定与数据说明
           (一)变量定义
           本文分析不动产投资对产寿险公司投资收益的差异化影响,选择保险公司利润表中的“投资收益”作为被解释变量,反映保险公司不动产投资的投资收益。
           被解释变量方面,由于我国不动产投资以直接投资方式为主,且持有自用的比重非常小。所以,本文以会计科目“投资性房地产”反映不动产的投资金额,并以此作为不动产投资的替代指标,作为模型的核心解释变量。另外选择,保险公司资产负债表中的交易性金融资产、保护质押贷款、定期存款、买入反售金融资产、可供出售金融资产、持有至到期投资、投资性房地产、长期股权投资等投资项目作为控制变量。由于产险公司经营的保单一般不具有储蓄性,因而与寿险公司相比,不包含保单贷款这一项,控制变量其他相同。变量定义及符号见表1。
     
           表1变量说明


      指标名称                             变量释义




    投资收益(P) 投资收益是保险公司投资状况的直接反应,常被用来衡量投资盈利水平高低,该指标使用具有广泛性。



    投资性房地产
    (IRE)
      为赚取租金或资本增值,或两者兼有而持有的房地产,包括已出租的建筑物和土地使用权、持有并备增值后转让获利的土地使用权。
     




     
     
     
     
    交易性金融资产(TFA)     即为了在短期内出售以达到获利目的的金融资产,主要反应保险公司持有的短期债券、股票及基金产品
    保户质押贷款
    (IL)
      该指标反映保险公司向以保单为抵押品的投保人放款的额度
    长期股权投资
    (LEI)
      本公司对子公司、合营企业和联营企业的权益性投资,属于长期权益类投资
    买入返售金融资产(RFAA)   按照返售协议约定先买入再按协议价格卖出的票据、有价证券等金融资产,所融出的资金属于固定收益类投资。
    定期存款(TD)   代表保险公司银行存款渠道投资状况
    持有至到期投资
    (HI)
      到期日固定、回收金额固定或可确定的,且管理层有明确意图和能力持有至到期的非衍生金融资产,为保险公司长期持有的固定收益类投资,以债券类为主。
    可供出售金融资产(AFS)   未被划分为上述几类的金融资产和初始确认时即被指定为可供出售的非衍生金融资产及。
     
     
           (二)数据来源
           由于我国在2010年正式允许保险资金投资不动产领域,本文选取2010年至2016年产寿险各10家保险公司的年度财务报表作为数据来源。保险公司的选取方式是分别根据2016年财产保险公司与寿险保险公司保费收入规模前十位的公司,选取的寿险公司与财险公司如表2所示。各保险公司的的财务报表来自于中国保险行业协会官方网站的信息披露版块,共获得产寿险两组面板数据,各由10个横截面单元与7个时间序列组成,分别有70个,共140个观测值。选取的指标为前述9个变量,使用stata14.0进行数据处理。
           表2 样本公司列表
    寿险公司 财险公司
    中国人寿保险股份有限公司 中国平安财产保险股份有限公司
    中国平安人寿保险股份有限公司 中国太平洋财产保险股份有限公司
    中国太平洋人寿保险股份有限公司 中国大地财产保险股份有限公司
    太平人寿保险股份有限公司 中国人寿财产保险股份有限公司
    阳光人寿保险股份有限公司 中国人民财产保险股份有限公司
    新华人寿保险股份有限公司 中华联合财产保险有限公司
    中国人民人寿保险股份有限公司 太平财产保险有限公司
    泰康人寿保险股份有限公司 阳光财产保险有限公司
    富德生命人寿保险股份有限公司 华安财产保险有限公司
    民生人寿保险股份有限公司 华泰财产保险有限公司
           (三)面板数据单位根检验
           本文选用 Fisher—ADF 检验分别对寿险面板数据和产险面板数据进行单位根检验。表3是寿险公司各变量的单位根检验结果,其中Var所属一列为各个变量,Statistics和Prob所属一列为统计量所对应的取值及其伴随概率,Cross-sections为截面的个数,Obs为所使用的观测值的个数。经检验可知,货币资金、可供出售金融资产、交易性金融资产、投资性房地产、保护质押贷款、持有至到期投资、长期股权投资这几个变量ADF检验方法统计量都拒绝存在单位根的原假设,这些变量都是零阶单整。而定期存款和买入反售金融资产无法拒绝存在单位根的原假设,对其进行一阶差分数据检验,数据差分后平稳(DTD和DRFAA为一级差分后的变量)。综上所述,可将这两个不平稳的时间序列剔除之后对剩余变量进行回归分析。
           表2 寿险各个变量的单位根检验结果(ADF检验)
    Var Statistics Prob Cross-sections    Obs
    DTD 253.3897 0.0000 10 60
    HI 256.2357 0.0000 10 70
    AFS 226.9790 0.0000 10 70
    TFA 201.0212 0.0000 10 70
    DRFAA 134.0739 0.0000 10 60
    IL 99.0310 0.0000 10 70
    IRE 84.7265 0.0000 10 70
    LEI 49.6288 0.0003 10 70
    P 31.5826 0.0480 10 70
           与寿险采用相同的分析范式,表3所示的产险面板单位根检验结果中,交易性金融资产、买入反售金融资产、投资性房地产、长期股权投资这几个变量ADF检验方法统计量都拒绝存在单位根的原假设,这些变量都是零阶单整,即这些数据是平稳的,不存在单位根。而其它变量无法拒绝存在单位根的原假设,即是不平稳的。
           表3 产险各个变量的单位根检验结果(ADF检验)
    Var Statistics Prob Cross-sections Obs
    TFA 43.8464 0.0016 10 70
    RFAA 89.5786 0.0000 10 60
    IRE 137.7678 0.0000 10 70
    LEI 63.9979 0.0000 10 70
    P 41.3234 0.0034 10 70
           (四)模型确立
           依据上述的数据平稳性检验分别对产寿险设定如下个体效应模型。
           寿险个体效应模型:

           产险个体效应模型:
              
           其中,t代表年份,αi是截距项。在该静态面板数据模型中,P代表投资收益作为被解释变量。下标i代表公司截面单位,t代表年份,β1至β6是系数向量,反应了对各个对应变量的影响,εit是随机扰动项。
           运用Hausman检验来确定具体模型选择。表4为寿险公司Hausman检验结果,卡方统计量值为27.20,对应的伴随概率为0.0001,拒绝原假设,建立个体固定效应模型。表5为产险公司的Hausman检验结果,卡方统计量值为5.12,对应的伴随概率为0.2757,接受原假设,选择随机效应模型。
           表4  Hausman检验的结果(寿险)
    Correlated Random Effect-Hausman Test    
    Test Summary Chi-Sq   Prob
    Cross-section random 27.20   0.0001
    5  Hausman检验的结果(产险)
    Correlated Random Effect-Hausman Test    
    Test Summary Chi-Sq   Prob
    Cross-section random 5.12   0.2757
     
           四、产寿险公司模型估计结果分析
    • 寿险公司回归结果分析
           使用stata14.0对前述所选十家寿险公司2010年至2016年各公司投资数据进行固定效应回归,得到回归结果见表6。
    表6显示,F的统计量为18.22,对应的伴随概率为0.0000,在1%的显著性水平上通过了检验,该模型拟合较好。R方为0.813224,说明本文选取的各投资资产与投资收益间的总体线性关系成立。投资性房地产的伴随概率为0.103,说明在10%的显著性水平上通过了t检验,回归系数为0.5835832,说明投资性房地产,即不动产投资对寿险公司投资收益存在显著的正效应。具体模型如下:
    6.寿险公司固定效应回归结果表
    Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
    HI 0.1279953 0.0328529 3.90 0.000
    AFS -0.0000551 0.003514 -0.16 0.876
    TFA 0.1326329 0.714169 1.86 0.069
    IL        0.0006432 0.0130433 0.05 0.961
    IRE 0.5835832 0.352359 1.66 0.100
    LEI 0.406014 0.0545369 0.74 0.0059
    F-statistic 18.22 Prob(F-statistic) 0.00  
    R-squared 0.813224      
    • 产险公司回归结果分析
           使用stata14.0对前述所选十家产险公司2010年至2016年各公司投资数据进行随机效应回归,得到回归结果见表7。模型R方为0.7701,说明选取的各项资产与投资收益间的总体线性关系成立。投资性房地产的伴随概率为0.000,说明在1%的显著性水平上显著,回归系数1.404991,说明投资性房地产资对投资收益存在显著正效应。
    7.产险公司随机效应回归结果表
    Variable Coefficient Std. Error z-Statistic Prob.
      TFA 0.1804664 0.1192113 1.51 0.130
    RFAA 0.5695127 0.136404 4.18 0.000
    IRE 1.404991 0.3330832 4.22 0.000
    LEI        0.1974838 0.0590732 3.34 0.137
    F-statistic 128.18 Prob(F-statistic) 0.0000  
    R-squared    0.7701           
    • 产寿险回归结果对比分析
           将各投资资产对产寿险投资收益的效应进行对比分析,如表8所示。
           首先,投资性房地产对对产寿险投资收益均具有正的效应,不同的是产险公司投资性房地产对产险公司的投资收益的影响更为显著。这与假设前文假设不动产投资对保险公司投资收益具有显著影响具有重要影响是一致的,同时也很好的解释了前文中中国寿险公司的资产投资组合中不动产投资占比远远低于非寿险公司的不动产投资占比。这是因为产险保险资金流出的波动性较大,需由类似于投资性房地产这种按一定时间收取租金获取收益的方式来保持资金的流动性,流动性的要求更高。
           其次,寿险公司投资收益受到持有至到期投资的显著影响,而产险公司对持有至到期投资的敏感性较差。这与寿险的保险资金性质有较大关系,由于寿险一般是长期合同,保险资金流入的波动性较小。而持有至到期投资为到期日固定、回收金额固定或可确定的,且管理层有明确意图和能力持有至到期的非衍生金融资产,为保险公司长期持有的固定收益类投资,以债券类为主。一方面,由于股权性投资可以获得资本收入以外的更多的利益(如关联交易等),因此,股权性投资的目标是较高的投资收益率。另一方面,由于股权性投资需要的期限较长,变现退出比较困难,因此资产的流动性较差。故持有至到期投资很好的契合了寿险资金的特点,寿险公司投资集中于中长期投资,投资收益受其影响较大。
           表8 各投资资产对产寿险投资收益效应对比
    解释变量 寿险公司投资收益 产险公司投资收益
    TFA   +
    IRE + ++
    LEI    
    RFAA   + +
    HI ++  
     
           注:“++”:高度正相关;“+”:正相关;空白为不相关
           五、政策建议
           基于实证分析结论,可以采取以下几个方面措施,以提高产寿险公司保险资金投资不动产的投资收益。第一,区别对待产寿险保险资金投资不动产的行业监管;第二,适当降低产寿险保险资金投资不动产的门槛;第三,产寿险公司在进行不动产投资应采用差异化投资策略;第四,适当拓宽保险资金投资不动产的渠道。
    [参考文献]
    [1] 杨阳.保险公司投资收益影响因素的实证分析[J].时代金融,2013, 484:6
    [2] 保险资金投资不动产研究[D].张召原,山东大学硕士学位论文,2014
    [3] 王洪,陈秉正,刘超.我国保险资金投资不动产的现状与问题[J].中国金融,2014, 3:31-33
    [4] 张立勇.发达国家保险资金运用主要做法中国化的思考[J].保险研究,2012,.8: 89-94
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    Differential analysis of the impact of real estate investment on investment income of life insurance companies and property insurance companies
     
    Liu Xuening, Wang Yanchan
     
    (Economics School of Qiingdao University, Qingdao 11065)
     
    Abstract: With the gradual liberalization of insurance investment policies, real estate investment has become an important part of insurance investment portfolios and has become an important source of insurance investment income. The life and non-life insurance company's insurance funds have different investment requirements and investment tools due to different sources, and quantities of funds, and there are differences in their investment strategies.
    This article selects 20 insurance companies with top 10 insurance premiums in China in 2016. Using the panel data from 2010 to 2016, we choose insurance investment income as an explanatory variable, and investment real estate as an alternative variable to real estate investment. As explanatory variables, trading financial assets etc., as control variables, panel data regressions were conducted on life insurers and property insurers respectively, and unit root inspection data were used. After the stability, the Hausman test was used to explain the structural fixed effect model of the life insurance company, and to construct a random effect model of the property insurer company. The regression results show that investment real estate has a positive effect on the income from life insurance investment, while the investment real estate company's investment real estate has a more significant impact on the investment income of property insurance companies. And according to this, China's production of life insurance companies to raise investment income and put forward corresponding countermeasures and suggestions.
    Key words: Property insurance; Life insurance; Real estate; investment income; Panel data

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